Точка зрения
02.03.11

Господство доллара в системе мировых валют подошло к концу

Барри Айхенгрин (Barry Eichengreen), профессор экономики и политологии в Университете Калифорнии, Беркли. Его новая книга называется "Чрезмерные привилегии: Взлет и падение доллара и будущее международной валютной системы" (Exorbitant Privilege: The Rise

Изучая валютные рынки, поражаешься не огромному объему сделок — хотя его рост беспрецедентен, и не волатильности курсов валют — хотя рынки еще никогда не были в таком возбуждении.

Самое поразительное — это то, насколько доллароцентричным остается рынок.

Посудите сами: когда оптовый импортер вина из Южной Кореи хочет купить чилийское каберне, он покупает американские доллары, а не песо, и расплачивается ими с чилийским экспортером. Действительно, доллар — практически единственное средство валютных операций в торговле между Чили и Кореей, несмотря на то, что на США приходится менее 20 процентов товарооборота каждой из стран.

Чили и Корея — вовсе не аномалия: целых 85 процентов мировых валютных трансакций — это покупка долларов за другие валюты. Более того, касающееся валютных трансакций верно применительно и к другим сферам международного бизнеса. Организация стран-экспортеров нефти устанавливает цены на нефть в долларах. В долларах деноминирована половина международных долговых обязательств. Более 60 процентов валютных резервов центральных банков и правительств хранится в долларах.

Иными словами, наш зеленый — не только американская, но и мировая валюта.

Но, как бы поразительно это ни было, есть нечто еще более поразительное: возможно, господство доллара подходит к концу.

Думаю, что в ближайшие десять лет мир изменится в сторону конкуренции нескольких валют за доминирование.

Этот сдвиг окажет глубочайшее воздействие — в частности, на стабильность обменных курсов, стабильность финансовых рынков, возможности Соединенных Штатов по финансированию бюджетного дефицита и дефицита по текущим счетам и осуществлению политики невмешательства по отношению к доллару.

Три столпа

Как это могло произойти? Как статус наиболее предпочтительной валюты, которой доллар пользовался много лет, мог оказаться под угрозой?

Чтобы понять будущее доллара, важно понимать его прошлое — прежде всего то, как доллар оказался в доминирующей позиции. По моему мнению, это связано с тремя причинами.

Во-первых, его привлекательность отражает необычайную глубину рынков долларовых долговых обязательств. Один только масштаб этих рынков позволяет дилерам предлагать низкие спреды между ценами продавца и покупателя. Деривативы, позволяющие хеджировать риск валютных операций с долларами, необычайно доступны. Это делает доллар самой удобной валютой для ведения бизнеса корпорациями, центральными банками и правительствами.

Во-вторых, доллар — всемирная тихая гавань. Инвесторы инстинктивно стремятся в нее во времена кризиса, как после краха банка Lehman Brothers в 2008 году. Эта тенденция отражает исключительную ликвидность рынков долларовых инструментов, являющуюся самым ценным товаром в условиях кризиса. Она связана с тем, что облигации казначейства США, важнейший актив, покупаемый и продаваемый международными инвесторами, много лет славятся своей стабильностью.

Наконец, доллару выгодна скудость альтернатив. Другие страны, давно пользующиеся репутацией стабильных — как Швейцария, или приобретшие ее недавно — как Австралия, слишком малы для того, чтобы на их валюты приходилась сколько-нибудь значительная доля международных финансовых трансакций.

Что меняется

Но тот факт, что так было в прошлом, не гарантирует, что так будет в будущем. По сути, все три столпа, поддерживающие международное доминирование доллара, начинают крошиться.

Во-первых, монополию доллара подрывают технологические изменения. Не так давно в мире было пространство только для одной подлинно международной валюты. В связи со сложностью сравнения цен в разных валютах экспортерам, импортерам и эмитентам облигаций имело смысл устанавливать цены и проводить трансакции в долларах — хотя бы для того, чтобы не запутывать своих клиентов.

Однако сегодня почти у каждого под рукой есть устройства, позволяющие в реальном времени сравнивать цены в разных валютах. Не так давно мы узнали, что в мире открытых сетей есть пространство более чем для одной операционной системы — теперь узнаем, что в глобальной экономической и финансовой системе есть место более чем для одной международной валюты.

Во-вторых, на международной арене у доллара впервые за пятьдесят лет появляются реальные соперники. Скоро будут две жизнеспособные альтернативы: евро и китайский юань.

Многие — особенно американцы — склонны недооценивать долговечность проекта единой европейской валюты, но с ней все в порядке. Вопреки некоторым прогнозам, европейские правительства не отказываются и не откажутся от евро. Они продолжат политику долгосрочного сокращения дефицита, в которой демонстрируют большую решимость, чем США, и в рамках мер по преодолению кризиса будут выпускать "евробонды", подкрепленные авторитетом правительств стран еврозоны. Они заложат фундамент интегрированного европейского рынка облигаций, необходимого для создания альтернативы облигациям американского казначейства как форме хранения резервов центрального банка.

Тем временем, Китай быстрыми шагами идет к интернационализации юаня. В прошлом году в Гонконге доля банковских вкладов в юанях выросла в четыре раза. Сегодня семьдесят тысяч китайских компаний проводят в юанях свои международные трансакции. Десятки зарубежных компаний выпустили в Гонконге юаневые "димсам"-облигации. В январе Банк Китая начал предлагать юаневые вклады в Нью-Йорке, застрахованные Федеральной корпорацией по страхованию депозитов.

Получив разрешение осуществлять международные расчеты в юанях, китайские компании освободятся от необходимости совершать дорогостоящие валютные операции. Им больше не придется нести риски, связанные с тем, что их прибыль в долларах, а многие издержки — в юанях. В свою очередь, китайские банки, получив разрешение осуществлять в юанях международные трансакции, смогут ухватить более крупную часть глобального финансового пирога.

Следует признать, что Китаю далеко до создания ликвидных рынков и финансовых инструментов, привлекательных для международных инвесторов. Но это играет центральную роль в экономической стратегии Пекина. Китайские власти намерены к 2020 году превратить Шанхай в первоклассный международный финансовый центр. Мы на Западе уже не раз недооценивали Китай. Нельзя вновь совершить эту же ошибку.

Наконец, существует опасность того, что доллар утратит свой статус безопасной гавани. Иностранные инвесторы — как частные, так и государственные — держат доллары потому, что они не только ликвидны, но и надежны. Американское правительство традиционно выполняет свои обязательства и всегда располагало необходимым для этого финансовым потенциалом.

Но сегодня, главным образом в результате финансового кризиса, объем федерального долга составляет почти 75 процентов валового внутреннего продукта США, а дефицит — триллион долларов. И, по мере возрастания расходов на обслуживание долга, будут задаваться вопросы о том, намерены ли Соединенные Штаты сохранять стоимость своих долгов, или же подвергнут их инфляционному воздействию. Иностранные инвесторы уже не захотят класть все яйца в долларовую корзину. Доллару придется, как минимум, разделить статус безопасной гавани с другими валютами.

Мир становится сложнее

Какие изменения повлечет за собой все это — для рынков, компаний, граждан и правительств?

Очевидно, что перемены коснутся валютных рынков. В случае повышения финансовой волатильности не будет автоматического повышения курса доллара и соответствующего понижения курсов других основных валют. Когда доллар, евро и юань будут торговаться на ликвидных рынках и восприниматься как безопасные гавани, в периоды финансовых неурядиц будут скупаться все три валюты. Ни одна из них не вырастет так, как доллар после краха Lehman Bros. Не будет причин для резких колебаний валютных курсов, что заставит инвесторов пересмотреть свою политику.

Но воздействие этих перемен не ограничится рынками. Конечно, они осложнят жизнь американским компаниям. До сих пор они имели возможность пользоваться одной и той же валютой — долларами — выплачивая зарплаты работникам, импортируя запасные части и компоненты или продавая свою продукцию иностранным клиентам. Им не приходится учитывать издержки конвертирования в доллары прибыли, полученной в иностранной валюте. Им не приходится приобретать форвардные контракты и опционы, чтобы защититься от финансовых убытков в связи с изменением обменного курса. В новых условиях все это изменится. Американским компаниям придется иметь дело с теми же рисками и неприятностями, связанными с обменными курсами, что и их иностранным конкурентам.

И, наоборот, облегчится жизнь у европейских и китайских банков и компаний, которые смогут увеличить объем своих международных операций в собственной валюте. То же самое касается компаний из других стран, которые ведут бизнес в основном с Китаем и Европой. Получив возможность рассчитываться напрямую в юанях или евро вместо долларов, они обретут конкурентное преимущество, не говоря уже об удобстве.

Воздействие на США

Более того, в этом новом валютном мире правительство США больше не сможет так дешево финансировать свой бюджетный дефицит, поскольку уже не будет такого спроса на облигации американского казначейства со стороны иностранных центральных банков.

Также США не смогут позволить себе такого огромного отрицательного сальдо торгового баланса и дефицита по текущим счетам, поскольку их финансирование обойдется дороже. Сокращение дефицита по текущим счетам потребует увеличения экспорта, что означает необходимость повышения конкурентоспособности американских товаров на зарубежных рынках. Это, в свою очередь, означает, что доллар должен будет упасть на валютных рынках: таким образом, американские экспортеры окажутся в выгодном положении, а компании, экспортирующие в США — в невыгодном.

По моим подсчетам, курс доллара должен будет упасть примерно на 20 процентов. Поскольку в США цены на импортные товары будут расти, уровень жизни сократится примерно на 1,5 процента ВВП — 225 млрд. долларов по сегодняшнему курсу, что эквивалентно нормальному уровню роста по итогам полугодия. Это нельзя назвать экономической катастрофой, но американцы ощутят последствия в своих кошельках.

С другой стороны, когда у американцев в следующий раз появится мыльный пузырь в сфере недвижимости, китайцы не будут помогать нам его раздувать.


Институт Посткризисного Мира